Converge Technology Solutions: una estrategia de M&A bien ejecutada

Una oportunidad en el mercado canadiense

| autor: Óscar Méndez Valladares – 29 de Mayo, 2021 |

Converge Technology Solutions

Fundada en 2016, la empresa Converge Technology Solutions (TSV: CTS) ha tenido un rendimiento excelente desde su salida a bolsa en 2018 (+700% hasta el día de hoy). Se trata de una consultora tecnológica canadiense especializada en un sector caliente y con mucho potencial: soluciones Cloud. En este artículo se van a presentar sus datos e información más relevantes para determinar si todavía existe una oportunidad esta empresa.

Una small-cap con alma de gigante

Converge Technology Solutions es una consultora tecnológica que ofrece servicios de Software (SaaS – Software as a Service), además de especializarse en proveer soluciones Cloud a sus clientes. Su principal manera de operar es ayudando a sus clientes a desarrollar y modernizar su infraestructura de IT, especializándose principalmente en la migración desde servidores físicos hacia entornos enfocado en el Cloud, ya sea de manera híbrida (coexistiendo parte de la solución física, ya presente en las instalaciones del cliente, con la solución en la nube desarrollada por CTS) o total (sin continuación de la solución física de los clientes, es decir, migración completa a entornos en la nube). Además de especializarse en estos servicios, tienen otras áreas de enfoque como la ciberseguridad o la analítica de datos. En la siguiente imagen se resumen los servicios que ofrecen junto a algunas de las tecnologías que utilizan. Es importante mencionar que ofrecen soluciones en los 3 proveedores de entornos Cloud principales del mercado: Microsoft Azure, Amazon Web Services y Google Cloud.

Soluciones ofrecidas por CTS

Un aspecto relevante es que CTS no es una empresa proveedora de servicios típica. Como vemos en la imagen que puse anteriormente, tiene una parte de su negocio dedicada a los Managed Services (el 25% de sus ingresos actuales proceden de esta vía de negocio). Este tipo de servicios administrados implican los clientes que los contratan quieren externalizar por completo el ciclo de vida de sus soluciones de Software. Es decir, los clientes que contratan dichos servicios delegan completamente el desarrollo, mantenimiento e implementación de mejoras futuras de su Software en CTS. La ventaja que este tipo de servicio tiene para CTS es que son contratos de larga duración (suelen tener duraciones superiores a los 3 años), por lo que representan un ingreso recurrente. Además, este tipo de servicios tienen un margen bruto mucho más amplio que los servicios convencionales (donde la consultora desarrolla una solución pero el mantenimiento futuro lo realiza el cliente). La posibilidad de ofrecer estos servicios al completo sin tener que depender de otras consultoras, diferencia a CTS de otras empresas similares en tamaño que no tienen capacidad ni conocimiento tecnológico suficiente para hacer frente a esas demandas. Esto crea una ventaja competitiva con respecto a las mismas, ya que permitirá a CTS mejorar notablemente sus márgenes en los próximos años. De hecho, esta mejora ya es una realidad: sus márgenes brutos (22%-30%) ya son superiores a la mayoría de las consultoras tecnológicas de pequeña capitalización (<20%). Esto las acerca cada vez más a consultoras tecnológicas de gran capitalización, como Accenture o DXC, cuyos márgenes brutos oscilan entre el 30-39%.

La empresa opera actualmente en el sector norteamericano, con un 15% de sus ingresos provenientes de Canadá. Un punto central de su estrategia es crear colaboraciones con los mayores proveedores de Software y Hardware (IBM, Intel, Cisco, …). De hecho, CTS tiene numerosos títulos reconocidos por sus colaboradores (otorgados a empresas que tienen un alto grado de conocimiento en sus tecnologías), como el obtenido recientemente de Titanium Partner de Intel

Un sector en constante crecimiento

El sector de proveedores de soluciones IT para pequeñas y medianas empresas, en el cual se especializa CTS, está altamente fragmentado. Existen más de 80.000 competidores, y ninguna empresa tiene más del 5% de cuota de mercado. Atendiendo a la última conferencia de inversores de CTS, su mercado potencial (si contamos soluciones empresariales también) es de aproximadamente 1 trillón USD. Sin embargo, por el momento la empresa está más enfocada en el segmento de Small and Medium Businesses (SMB), que representa un mercado potencial de $400B. Se estima que la transformación hacia soluciones cloud de este mercado está tan solo en un 25-30% de su totalidad.

La base de clientes de CTS es muy amplia. Tienen más de 2000 clientes pertenecientes a multitud de sectores (siendo tecnología, sanidad y servicios financieros los más grandes). Otro aspecto positivo es que estos clientes tienen muy poca concentración (el top 10 representa menos del 20% de los ingresos, siendo el mayor de ellos el gobierno canadiense). 

Mercado potencial CTS

De acuerdo a un estudio realizado por la empresa International Data Corporation (IDC), los tres sectores tecnnológicos con más iniciativas de gasto son el de la Transformación Digital (54%), Ciberseguridad (49%) y estrategias Cloud (40%). Es importante remarcar que CTS tiene presencia en todos esos sectores, como se vio en el apartado anterior.

Un equipo directivo contrastado

Equipo directivo CTS

Como puede verse en la imagen superior, gran parte del equipo directivo proviene de Pivot Technology Solutions, una empresa canadiense también enfocada en ofrecer servicios de IT que fue adquirida en 2020 por Computacenter. Esta empresa tenía ingresos anuales de 1.5B y seguía una estrategia similar a la de CTS en cuanto a su crecimiento. En general, prácticamente todo el equipo directivo tiene experiencia relevante con adquisiciones, ya sean públicas o privadas. Esto es un factor decisivo para que CTS pueda llevar a cabo su estrategia de una manera favorable, porque como veremos a continuación está basada principalmente en las adquisiciones. 

M&A en el centro de su estrategia

Además de tener un sólido crecimiento orgánico, una de las principales razones por las que CTS ha crecido tanto y tan rápidamente desde su fundación es por su estrategia de adquisiciones. Su objetivo es adquirir entre 4 y 6 empresas por año. Desde su fundación en 2016, CTS ha adquirido 19 empresas en total. Sin ir más lejos, este 2021 han realizado ya 3 adquisiciones.  De estas 19 empresas adquiridas, 12 ya están completamente integradas en CTS (todas aquellas adquiridas hasta en el Q3 de 2020). Para las 7 restantes se espera que estén completamente integradas a finales de 2021. A continuación puede verse una imagen con todas las adquisiciones hasta la fecha. Como vemos, hay empresas enfocadas en todos los sectores tecnológicos en los que trabajan: Ciberseguridad, Transformación Digital y Cloud.

Adquisiciones CTS

Sin embargo, estas adquisiciones tienen un gran número de requisitos para ser consideradas como objetivos de adquisición por CTS. En primer lugar, se centran en empresas VAR (Value-added resellers) principalmente centradas en hardware, para poder escalarlas fácilmente al integrarlas en un entorno enfocado en la nube. Este requisito no es el único, ya que para considerar a una empresa como objetivo de adquisición, ésta debe tener entre 75M y 250M de ingresos anuales y un 3% de margen EBITDA. De esta manera, se aseguran que la empresa ya está relativamente asentada y tiene una buena base de clientes. Actualmente tienen más de 200 posibles objetivos de adquisición únicamente en Norte América. A la hora de realizar una adquisición, ésta se realiza con una valoración entorno a 5xEBITDA (si consideramos una empresa de 100M de ingresos, esto serían unos 15M), siendo la adquisición financiada con un 60% en cash (9M) y un 40% en variables, dependiendo del rendimiento de esta empresa en los siguientes 3 años. Es positivo que raramente ofrecen equity en sus adquisiciones.

La parte interesante de este proceso viene después de la adquisición. Por lo general, la empresa adquirida podrá reducir sus costes debido a los acuerdos de CTS con la mayoría de proveedores en el sector, aumentando directamente su margen EBITDA en un 1.5% (hasta un 4.5%). Posteriormente, realizan una disminución en los empleados de esa empresa, debido a que pueden integrarla con su back-office fácilmente y realizar ellos su gestión. Esto aumenta los márgenes en aproximadamente otro 2%, llevándolos hasta un 6.5%. Con estos cálculos, CTS ha bajado el coste de la adquisición desde entre el 4-5xEBITDA hasta un 2xEBITDA. Además, CTS ofrecerá a los actuales clientes de la compañía adquirida todos los servicios propios, como la posibilidad de contratar los Servicios Administrados (Managed Services) de los que hablábamos anteriormente, dando la posibilidad a CTS de aumentar más sus márgenes e ingresos recurrentes con cada adquisición. Esto hace que las adquisiciones para CTS sean muy interesantes y se rentabilicen rápidamente.

Datos relevantes

  • Alto insider ownership: tienen cerca de un 10% de la compañía.
  • Posible intromisión en el mercado europeo: se está estudiando una adquisición en Alemania a realizar en el Q2 de este año. La recomendación para realizar este movimiento ha sido de uno de los socios principales, IBM, que ha visto una falta importante de los servicios ofrecidos por CTS en el mercado alemán. Si esto acaba volviéndose una realidad, sería una oportunidad muy positiva para CTS, ya que aumentaría notablemente su mercado potencial y ganaría presencia internacional.
  • Los Servicios Administrados crecen rápidamente: sin ir más lejos, en el Q1 de 2021 han crecido un 61%. Como hemos visto anteriormente, estos son los servicios con más márgenes brutos de todos los que ofrecen (actualmente un 40%). La intención de CTS es aumentar aun más estos márgenes, hasta llegar al 55-60% en 2023. 
  • Buenas expectativas de futuro: por nombrar algunos aspectos relevantes, esperan un crecimiento en EBITDA hasta estar entre 100-200M para 2021, desde los 60.5M de 2020, y cerca de 2B de ingresos anualizados a final de 2021.

Últimos resultados

Hablemos primero de los resultados generales de 2020. Los ingresos aumentaron en un 38% frente a los de 2019, situándose en 950M. El margen bruto aumentó también desde 23.5% hasta un 24.6%. Por último, los datos de EBITDA ajustado fueron muy buenos, ya que se logró un aumento del 91% hasta los 60.5M. En relación al porcentaje frente a ingresos, se pasó de un 3.6% al 6.4%.

Resultados 2020 de CTS

En lo referente a los resultados del último Q presentado, este fue el Q1 de 2021. El aumento en ingresos YoY fue de un 28%, alcanzando los 310M. El EBITDA ajustado subió un 70% YoY, llegando a los 18.8M. En relación al porcentaje frente a ingresos, fue un cuatrimestre récord alcanzando un 6.1% (frente a 4.6% del Q1 2020). Otro dato interesante es el aumento en ingresos recurrentes, que fue de un 61% frente al mismo cuatrimestre del año pasado.

Resultados Q1 2021 de CTS

Balance y flujos de caja

La empresa termino el Q1 de 2021 con 68M en efectivo, aunque recientemente han realizado una Public Offering de 150M, por lo que su posición actual sería bastante superior. Su deuda corriente es de 553M y la total de 599M, dejando un ratio de deuda de 0.76 y un ratio de liquidez de 1.05 (sin tener en cuenta la última financiación).

De su deuda corriente, la gran parte es debida a “cuentas por pagar” (cerca de 400M de los 550). Este tipo de deudas suele tener un interés alto (estaban pagando cerca del 9%). Sin embargo, a medida que el negocio crece y se vuelve más solvente, pueden ir renegociando la deuda a intereses más atractivos (como ya han hecho con parte de la que tenían a un interés del 2.5%).

El FCF por acción estimado para 2021 es de 0.93$. Se espera una reducción del ratio de endeudamiento para finales de 2021.

Principales riesgos

  • Aspectos macroeconómicos: aunque con la situación ocurrida en 2020 parece que la migración de las empresas hacia entornos digitales es una realidad, si el gasto de las mismas en estos procesos se redujese afectaría notablemente a la situación de CTS. El riesgo principal en este aspecto es que ofrecen sus servicios principalmente a empresas Pequeñas y Medianas, que son más susceptibles a sufrir una fuerte recesión.
  • Mucha presencia de manos débiles: aunque en el último año la presencia de institucionales ha aumentado notablemente, ésta sigue siendo inferior al 20% del total de los inversores. La presencia mayoritaria de inversores retail puede hacer que la cotización tenga una volatilidad elevada.
  • Poco historial financiero: al ser una empresa reciente, su historial financiero solo se remonta hasta el año 2017. Hay que tener en cuenta que un gran número de empresas fracasan en sus primeros 10 años de historia.
  • Elevada deuda: debido a su estrategia de M&A, tienen una cantidad elevada de deuda. Aunque han realizado una refinanciación de la misma a lo largo de 2020, su ratio de liquidez era cercano a uno en los últimos resultados presentados por la empresa.
  • Posibles diluciones: ligado al riesgo anterior, el hecho de crecer mediante adquisiciones hace que la posibilidad de nuevos Public Offerings sea real.

Valuación

Actualmente, la empresa cotiza a múltiplos exigentes en comparación con sus competidores norteamericanos del mismo tamaño (la media es alrededor de 9x EV/EBITDA), con un múltiplo EV/EBITDA de 15. Sin embargo, podemos asociar esto a mejores márgenes y mayor crecimiento. En Europa estos múltiplos son bastante más amplios, llegando algunas empresas similares a cotizar en 30xEV/EBITDA. Por lo tanto, podemos asumir que si la rama de negocio europea es satisfactoria y el crecimiento continúa a buen ritmo mientras se aumentan los márgenes, este múltiplo de 15xEV/EBITDA podría expandirse hasta múltiplos ceranos a los europeos.

El precio objetivo medio de los analistas es de 10.06 CAD.

Escenario base de valuación

He elaborado este escenario base con un crecimiento CAGR del 20% (muy conservador, ya que vienen creciendo a más de un 30% anual), con expansión de márgenes brutos hasta cerca del 30% que buscan, un interés sobre la deuda de un 4% (bastante alto) y con deuda creciente de 50M por año debido a adquisiciones. He supuesto una dilución hasta las 200M de acciones en circulación. El escenario quedaría cmo sigue:


Esto nos daría los siguientes precios objetivo con unos múltiplos base de PER 30 y 20xEV/EBITDA (asumimos que si se cumple este objetivo es porque la filial europea funciona correctamente y los múltiplos se expandirían por ese motivo). El múltiplo de referencia para los años venideros sería el EV/EBITDA, ya que en empresas pequeñas con alto crecimiento el PER no es buen indicador. Como vemos, en los años finales estos múltiplos van acercando el precio objetivo:

Espero que este pequeño análisis os haya sido de ayuda. Agradecería que compartiéseis vuestra opinión conmigo en Twitter. ¡Feliz y rentable inversión!

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